4月17日，“杯装冲泡奶茶龙头”香飘飘（603711）发布了年报和一季报。今年一季度实现营收6.79亿元，同比增长37.03%。实现归母净利润584.63万元，成功扭亏。扣非净利润为-699.58万元，相比上年同期有所改善，但仍在亏损。
披露这份“超预期”一季报的同时，香飘飘还发布了一份股权激励计划，在这些因素的影响下，次日股价迎来涨停。
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但是值得注意的是，一季度香飘飘成功扭亏背后，有公司压缩费用的功劳，而营收大幅增长背后是应收账款的暴增。
前几年香飘飘经历过一轮产能扩张，由于2020年以来销售不断下滑，总产能利用率已经低至33%。对于香飘飘来说，2023年可能是关键性的一年。，
香飘飘压缩费用换来扭亏 多个疑点待解
2022年香飘飘营收下滑了9.76%，归母净利润减少3.89%。分季度来看，四季度营收同比增长7%，净利润同比增长58%，业绩开始边际改善，毛利率净利率也在提升，今年一季度延续了上年四季度的复苏态势。
但是值得注意的是，一季度扭亏为盈一定程度上是控制费用投放的结果。2022年在营收下滑9.76%的背景下，香飘飘的销售费用减少了24.2%，今年一季度销售费用率也低于2022年一季度。公司年报称是“外部环境影响，减少广告费及市场推广费支出所致”。同样不能忽视的是，一季度营收大幅增长背后是应收账款的暴增，和上年同期相比应收账款增长了164%达到4108.31万元，甚至高于2019年同期。
2020年以来，香飘飘经历了营收三连降，净利润不断下滑。净利润下滑主要是核心原材料植脂末以及包材价格上涨所致。2019年之前营业成本占营收比重在60%左右，2022年已经增长到了66%。其净利率从前几年10%左右降到了2022年的6.84%。在原材料成本高企的背景下，公司只能靠压降费用来增加利润。
值得注意的是，2022年在营收仅减少9.76%的基础上，香飘飘购买商品、接受劳务支付的现金一举减少22%至17.79亿元，再加上支付其他与经营活动有关的现金大幅减少42%至3.29亿元，导致当年经营活动现金流净额从上年8673.73万元增至7.86亿元。
而2022年公司应付票据及应付账款同比增长了43%，存货也增长9.56%。在这种情况下，购买商品、接受劳务支付的现金大幅减少令人不解。
去年香飘飘账面货币资金达到了24.67亿元，创出了历史新高。与此同时公司“存贷双高”的问题依然存在，期末短期借款9.21亿元，今年一季末仍达9.71亿元。2020年以来，香飘飘短期借款就开始飙升，2021年最高时达到了12.17亿元。2020年及2021年利息费用几乎抵消了利息收入。
事实上，其短期借款并非真正的银行借款，主要是“未终止确认的票据贴现”。这个科目从2020年起随着公司营收下滑开始飙涨。飙升的票据是否说明香飘飘放宽了下游企业打款的要求，公司自己补贴利息去贴现。但是在本身账面存在大额现金的情况下，支付利息贴现仍然让人难以理解。
即饮茶产能利用率低至23% 能否扛起增长大旗？
香飘飘成立于2005年，在行业内开创了杯装冲泡奶茶品类，靠着这一品类，成立三年销售额突破10亿元，上市时的2017年营收已达26亿元。
但是从2014年开始杯装冲泡奶茶行业增速开始显著放缓，由于香飘飘在该领域市占率超过60%，前几年开始也碰到了增长天花板。
从年报披露数据来看，2018年香飘飘冲泡类产品达到28.02亿元后增长就开始停滞，从2021年开始则进入了负增长状态，2022年冲泡类产品营收总额为24.55亿元，相比2020年最高点减少了近20%。
在这种情况下公司不得不开始转型，进入即饮茶这个新赛道。即饮产品是对饮品进行便利化处理，通过包装的形式呈现给消费者，达到拓展消费场景的目的。相比之下，即饮茶的市场空间远大于冲泡奶茶，根据券商研报数据，2020年国内即饮茶市场规模就突破了1200亿元。
2017香飘飘推出Meco 品牌，主打杯装液体奶茶，布局即饮市场。2018年又推出兰芳园港式牛乳茶及 Meco 果汁茶，开创杯装果汁茶品类。在即饮茶市场，香飘飘走的是通过扩张品类带动增长的路径。尤其是2022年一口气推出了21款新品，数量是前一年的三倍。今年在疫情结束的大背景下，公司估计会加快推新品的节奏，相关营销支出可能会再度回升。
跟冲泡奶茶市场香飘飘一家独大不同，即饮茶市场充斥着饮料行业的巨头，比如康师傅、统一、加多宝等，还有新晋巨头元气森林。此外，其竞争对手还包括现制茶。
2020年以来，香飘飘即饮茶增长情况并不如人意，2020年即饮茶规模为6.57亿元，到了2022年下滑到6.38亿元。
2022年一季度，即饮茶同比增长了34%，但是传统冲泡茶增长了近40%，一季度的增长可能更多是“恢复性增长”。目前即饮茶销售规模还比较小，究竟能否成为香飘飘第二增长曲线还很难说。
为了推进即饮茶转型，从2016年到2019年香飘飘投资超20亿元，新建即饮茶产能，大部分新建产能在2019年与2020年投产。从固定资产来看，2018年固定资产仅为8.28亿元，到了2021年已经膨胀到16.37亿元。
目前即饮茶设计产能已经达到了42.2万吨。但是由于销售没有跟上，导致即饮茶2021年产能利用率低至23%，拖累总产能利用率低至40%，2022年则进一步下滑至33%。
对于刚经历过产能扩张的香飘飘来说，急需即饮系列放量增长来消化新建的产能，不然折旧费用就会成为业绩的反噬。
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